焦点:通膨保值债券买气降温 表明投资者怀疑

2019-09-06 作者:财经资讯   |   浏览(122)

伦敦3月15日 - 全球物价压力升高,通缩梦魇被抛诸脑后,促使投资人转进通胀保值债券来避险。

伦敦7月28日 - 全球大宗商品价格大跌正在损及欧元区通膨保值债券需求,并考验投资者对欧洲央行推高消费者物价能力的信心。

撰稿 Mike Dolan/编译 程琳/王翔琼/李婷仪

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2016年1月在北京拍摄的欧元、港元、美元、日元、英镑和人民币纸币。REUTERS/Jason Lee

图中为欧元标识雕塑。REUTERS/Kai Pfaffenbach

资料图片显示伦敦的一名交易员。REUTERS/Finbarr O'Reilly

新西兰本月稍早为逾两年来首次标售通胀保值债券,表明需求方兴未艾;意大利上周抓住时机,透过银行团标售30亿欧元的通胀保值债券。

为了刺激经济及避免陷入日本式通缩,欧洲央行祭出了每月600亿欧元的资产购买计划。而仅过了几个月,油价下跌就给通胀前景罩上阴霾。

伦敦5月3日 - 在主要央行宽松政策创造出数万亿美元计新货币的情况下,金融市场表现却似乎在暗示,对全球通胀抬头的担心是杞人忧天。

“自今年开始以来,通胀保值债券的需求大大增加,情况真的有所好转,”一参与标债但要求不具名的银行人士表示。

市场通胀预期指标也已下滑。欧洲央行青睐的市场指标--五年、五年远期损益平衡通胀率已接近两个月低位。

过去一个月里,投资者对任何固定收益证券都是趋之若鹜,几乎有卖必买,无论是从美国公债到苹果债券,还是高负债欧元区国家意大利或斯洛文尼亚的公债,甚至是卢旺达等非洲国家首次发行的债券。

他并称,通胀保值债券的氛围“完全改变了”。

由于欧洲央行推出资产购买计划--即所谓的量化宽松,加之油价自去年暴跌中反弹,通缩忧虑基本消散,因此今年稍早投资者一直在抢购通膨保值债券。

现在美国或德国10年期公债收益率才1%多一点,2013年迄今全球高评级公司债的平均发行票息仅为4%,就连斯洛文尼亚或卢旺达的10年期债券,也能以低到荒唐的6-7%的收益率吸引到火爆需求。

就在一年以前,通缩还在困扰着投资者和各国央行,促使多国央行维持超宽松货币政策,多数发达国家政府借贷成本因此已降至零以下。通缩即为物价下滑,会抑制消费者支出及经济成长。

最新基金资金流动数据显示,投资人资金第二季流入追踪欧元区通膨保值债券的上市交易基金仅7,300万美元,远低于1-3月的4亿美元。花旗数据显示,近期资金卖超欧元区通膨保值债券。

Renaissance Capital首席经济学家Charles Robertson称,投资者对固定收益证券的这种狂热追捧令人“叹为观止”,进一步证明“全球债市存在泡沫”。

市场价格仍反映出长期通胀受抑的趋势,但迹象显示物价压力在上升,再加上美国财政支出激增之说,这意谓着投资者已然退出英国去年公投退欧后所建立的对通胀前景看法最悲观的押注。

“量化宽松通常影响会市场人气,但也带来实际的需求(各国央行买进通膨保值债券)。但单是量化宽松通常不足以发挥持久的作用。”汇丰通胀保值债券交易全球主管Dariush Mirfendereski称。

尽管有着全球经济增长放缓的大背景和对债券的需求,但投资者也在继续购买西方蓝筹股,美国和欧洲的股息收益率平均介于2-4%,同时投资者对收入较低的通胀保值类资产避而远之,例如石油和其他大宗商品等。

指标巴克莱全球政府通胀挂钩债券指数较12月所创九个月低点上涨近2%,但仍远低于去年所创高位。

“需见部分正面人气转化为其他投资者对通胀保值债券的买气。当然当然这样的情况不少,但最终若通胀水平持续偏低,那么就很难看到市场长期持续复苏。”

华尔街风向标标准普尔500指数.SPX周四再创纪录高位,欧洲风向标泛欧绩优股指标FTSE EUROFIRST 300指数.FTEU34月录得连续第11个单月涨幅。石油、黄金和铜价今年则下跌10-15%,原油价格下跌进而对输入型通胀率构成很大的下行压力。

通膨保值债券收益率与到期日相同的一般债券名目收益率之差--即损盈平衡通胀率,过去六个月内在欧洲和美国均告扩大,也反映出通胀预期上升的心理。

图表: link.reuters.com/tah35w

对于上述现象,巴克莱分析师Michael Gavin援引1930年代以来的美国数据做出了一定解释。这些数据显示,经济增长但较为疲弱和通胀偏低的组合,通常会利好股市与债市。

美国10年期通胀保值债券损盈平衡通胀率在2%左右,1月曾创下2014年9月以来的最高水准。去年7月为1.5%左右,当时投资者押注美联储在10年之内都难以达到2%的通胀目标。

**挑战欧洲央行目标**

“背后的基本原理是,通胀与产出在经济衰退之后往往会表现疲软,给采取扩张性货币政策留下了充分空间,”Gavin称,“当前环境也是这样。”

德国10年期通胀保值债券损盈平衡通胀率为1.41%,低于欧洲央行的接近但略低于2%的目标,但高于去年的不到1%。

欧元区6月消费者物价调和指数持平前月,较上年同期则上升0.2%,而7月料也差不多在这个水准。

**蒸发的通胀**

如果平均通胀率高于损盈平衡通胀率,则Tips的表现将好于固定收益债券。

欧洲央行最近一份对专业预测人士的调查显示,2017年通胀率为1.6%,与三个月前的预测一致,仍低于央行“接近但低于2%”的目标水平。

因此,即便美国、日本和欧洲的央行通过购债或提供低息贷款给银行,持续向全球注入大量新印钞票,但市场长期以来对通胀后果的焦虑情绪却似乎在减退。

“我们现在买入TIPS,”摩根大通资产管理的全球固定收益负责人Bob Michele说,“我们认为通胀被低估了,不管是美国还是欧洲或是日本,我们看到所有这些市场的通胀都在上升。”

高盛分析师目前估计,油价下跌10%或将导致四个季度后的通胀率下降约20个基点。“似乎可以说,这一预估面临的下行风险正在加剧,”该报告称。

单凭全球最新的消费者物价指数来判断,就不难看出其中缘由。

美联储青睐的通胀指标--核心个人消费支出物价指数在1月创下了最大环比涨幅,同比也上涨1.7%。美联储周三决定升息,而就在几周之前,市场还认为美联储不太可能在3月升息。

投资者对通胀保护的需求下降,也在损盈平衡通胀率的下滑中有所体现。损盈平衡通胀率是通胀关联债券名义收益率和“实质”收益率之差,被认为体现了市场的通胀预期。

欧元区4月年通胀率降至仅1.2%,为逾三年来最低,且远低于欧洲央行接近但低于2%的目标。这为本周欧洲央行的最新降息行动亮起了绿灯。

欧元区2月通胀率触及2%的四年高点,高于欧洲央行的通胀率目标。瑞士1月通胀率升为正值,为逾两年来首次。

例如,法国10年期通胀关联债券的损盈平衡通胀率约为1.24%,为欧洲央行开始购债以来的低点,今年以来高点在1.52%。

上个月稍早,中国亦公布3月CPI同比涨幅下降逾1个百分点至2.1%。

在抗击通缩多年的日本,其1月核心消费者物价指数较上年同期上升0.1%,为2015年12月以来CPI首次同比上涨。

“虽然欧洲央行出台了诸多常规和非常规措施,可市场仍对该央行的通胀目标发起了挑战,”花旗分析师在报告中称。

而美国CPI增幅不到1%,也低于美联储2%的目标。全球的情况看起来相当一致。

**这次是真的吗?**

不过对一些投资者而言,油价和通胀预期的持续下跌,使得欧洲央行推出更多刺激措施的可能性上升,因此价格较低的通胀关联债券是买入的机会。

重要的是,通胀预期也在蒸发。

分析师称,经历数年经济疲软增长之后投资者对通胀率持续回升的怀疑,或许可以解释为何投资者行动缓慢未立即投身于通胀保值债券投资。

“我们仍青睐欧元通胀关联债券,一个简单的理由就是,德拉吉已经明确表示,如果QE结束时通胀率仍未达到接近2%的目标水平,那么欧洲央行就会采取进一步措施,”安盛投资管理的通胀关联债券基金经理Jonathan Baltora表示。

衡量债市中预期通胀的“损盈平衡通胀率”大幅下滑,它是由债券名义收益率减去同期限通胀保值债券收益率得出。

例如欧元区30年损益平衡通胀率在1.60%,意味着长期通胀预期依然不高,但脱离了去年7月触及的略超过1%的纪录低位。

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五年期美国公债损盈平衡通胀率仅六周时间就下降了逾0.5个百分点,八个月来首次跌至2%下方。

欧洲央行上周表示欧元区不再有通缩风险,这助长了有关该行今年或开始撤出货币刺激政策的说法。

因此,美联储本周表明不急于削减当前的印钞和购债规模,甚至表示可能增加规模,也就不足为奇了。

“欧洲现在是最有意思的地方,”Newton Investment Management全球债券投资组合经理Jon Day说道。“政治风险令通胀预期保持在低位,但我们预计那些风险过后,关注点将回到通胀上,”他说道,还称他一直在买入西班牙的通胀保值债券,作为应对欧元区通胀的保护措施 。

**警报解除?**

对法国极右翼民族阵线主席玛琳娜·勒庞(Marine Le Pen)可能参加5月份最后决胜轮角逐的担心,成了部分投资者买入法国通胀保值债券的理由,因为如果法国退出欧元区,法国的新货币将贬值、通胀将上升。

所以通胀恐慌真的消失了吗?其实不尽然。

欧元区“五年、五年远期”损益平衡通胀率等其它市场指标,也指向了投资者通胀预期的上升,但这几项指标已在近几周下滑,反映出投资者普遍转向了与法国大选相关的避险资产。

资产管理公司富达本周的报告称这纯粹是一种周期循环,投资人应逐步依据不同阶段调整资产组合。

“我们认为,实际的经济成长和通胀数据将继续好于预期,而且市场对经济前景的看法太过悲观了,”锋裕投资(Pioneer Investments)欧洲固定收益负责人Cosimo Marasciulo说道。

富达称目前可能正好同时是股债的甜蜜点(sweet spot)。不过信用市场的长期愈合,加上全球人口增加导致粮食需求上升,不论是得花上几季或几年,总有一天央行挹注的资金会带来通胀。

编译 戴素萍/龚芳/汪红英/孙国玉/王琛;审校 李春喜/李爽/孙茉莉/刘秀红

鉴于通胀能帮助化解过度的债务,如果不说西方当局会推动物价上涨的话,至少应该会容忍物价升高。富达研究历史案例后的结果显示,美国政府二战后积累的巨额债务在截至1974年的30年里所减少的规模,有23%要归功于通胀。

英国基金公司Legal & General Investment Management 本周的报告更深入探究了通胀背后的结构性因素,认为贸易全球化的长期停滞不前或甚至倒退,最后也会导致西方物价上升。

该公司引用相关数据称,中国及新兴经济体廉价出口品所带来的紧缩效应或已结束。这些数据显示了信贷危机之后全球进口增长的高峰与稳定期。L&G IM称,前述通缩效应在2007年止的10年间帮助把英国通胀率每年降低了约一个百分点。

但万一情况正好相反呢?那就会进入熊市。

一直看空市场的法国兴业银行分析师Albert Edwards说,投资人并没抓到重点,真正风险在于彻底的通缩,即物价的跌跌不休--那么大型的债券和股票投资人都要遭殃。

Edwards认为,央行印钞之举注定失败--就像1990年代的日本一样。

“过去15年来,大多数投资人都不愿去思考西方国家所发生的事件,其情况与1990年代的日本相类似,”他说,“不过美国及欧元区最新的通胀数据,应该已迫使大家正视一个事实--我们只差一次短期衰退,就是日本式的完全通缩了。”

(译文审校 许娜/隋芬)

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