家电行业:厨电表现为何分化

2019-09-06 作者:股票基金   |   浏览(169)

三四线城市住宅销售增速小幅回升:根据统计局数据,2017年全国新建商品住宅销售面积14.5亿方,YoY 6.1%。其中12月单月新建商品住宅销售面积YoY 4.3%,较11月增速小幅回升0.2pct,略超预期。我们测算三四线城市增速12月基本持平11月,进入2017Q4后,三四线楼市销售增速逐步回归常态,但考虑到地产到家电的传导时间是滞后4~5个季度的,因此当前阶段,我们认为在三四级市场业务占比高的家电企业会更为受益(参见《家电先生算账卷二|迟来的爱:地产对空调销售的影响有多大?》)。

事件:根据统计局数据,9月单月新建商品住宅销售面积YoY-5.7%,比上月增速回落8pct,负增长在预期之内;我们测算三四线城市9月销售面积YoY 4%,增速环比回落18pct。考虑到上年高基数和调控没有放松的迹象,我们预计Q4销售增速会继续回落,但从量和滞后期角度看,对家电行业的影响无需过度悲观。

从地产分化,到厨电分化:根据业绩快报,2017Q4单季度,主要厨电公司收入与业绩增速分别为:老板电器 11.1%/-3.1%、华帝股份 29.1%/ 55.7%、浙江美大 55.7%/ 56.1%。正如我们在年度策略《加速!三四级市场消费升级》中分析的,2016Q4开始,一二线、三四线地产走势的分化,将带来家电销售的分化,时间从2017Q4开始。我们认为:

    地产政策微调,有利于改善市场对未来家电行业增速的预期:根据兰州市住房保障和房产管理局官网信息,1月5日兰州对包括限购在内的多项本地房地产调控政策进行调整,主要内容包括:取消西固区、九州开发区、高坪偏远区域的住房限购政策;城关区、七里河区、安宁区范围内继续实行此前限购,但不需再提供社保和纳税证明;城关区、七里河区等区域内,3年内限售。我们认为,地产政策微调,缓解市场对于未来家电销售增速下行的担忧,利好家电行业估值的正向修正。

    9月楼市负增长符合预期:1-9月全国新建商品住宅销售面积YoY 7.6%,其中9月单月新建住宅销售面积YoY-5.7%,自2015年4月以来首次出现单月同比负增长,我们测算的三四线销售增速亦呈持续回落趋势。在上年高基数、信贷收紧等地产调控政策背景下,成交增速的下行也在市场预期之内。

    (1)2018H1,厨电分化仍会继续。

    投资建议:通常认为,家电是房地产的后周期,尤其是厨电、白电中的空调相对地产弹性较大,对地产下行的担忧往往会反映在相关企业的估值上。但家电作为耐用消费品,行业的发展稳定性较强,尤其是三四级市场,棚改的财富效应和新房交付后的装修周期,可望加速消费升级,板块依然存在投资机会。建议投资者淡化地产周期本身对家电需求的影响,更值得关注消费升级趋势以及个股的成长逻辑。当前阶段,我们重点推荐受益三四级市场消费升级加速的企业,包括浙江美大(集成灶兴起)、华帝股份(管理改善,定位升级)、美的集团(治理完善,并购KUKA)、格力电器(空调龙头,自建渠道布局三四级市场)、小天鹅A(洗衣机升级换代,竞争格局优化)、青岛海尔(冰洗龙头,并购GEA)、老板电器(高端厨电,渠道下沉)。

    “房住不炒”,有助家电增量需求:10月18日习主席在十九大报告中提出“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位,加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度,让全体人民住有所居。”这一基调明确了未来5~10年甚至更长时间的房地产政策基本走向。我们认为,调控给楼市降温、房屋回归居住属性会利好家电需求:一方面,炒房客被政策挤出房屋交易市场对家电需求影响不大,因为他们以投资为目的,并无太多实质的家电需求。但房价不暴涨、老百姓买得起房、住的起品质房,则能够带动真实的家电购买。另一方面,“多主体供给、多渠道保障”的政策有望激发市场中各类供应主体的积极性,不断挖掘存量住房资源,这将避免住房的闲置浪费。长期看,正如我们一直强调的,房地产对家电需求的影响在量而不在价,良性发展才利好家电销售大局。

    (2)家电销售的分化,也会体现在白电,比如空调。

    风险提示:金融监管进一步收紧,楼市政策的不确定性,原材料价格大幅上涨。

    三四线楼市降温,但楼市去库存亦进入新阶段:我们认为,继一线和核心二线楼市去库存基本完成后,部分非核心二线和一些三四线城市的房地产存货去化也在接近尾声,越来越多三四线城市的涨价和限购可作为旁证。在低库存背景下,我们认为短期楼市出现深度调整的风险较小,对家电需求不会形成大的冲击。

    (3)把一二线、三四线综合起来看,地产当前对家电行业的作用是正面的,因为家电的新增需求主要来自三四线。

    投资建议:从房屋交易量和对家电需求影响的滞后角度看,2017~2018年将迎来期房销售滞后交付的大年,利好家电需求(详见深度报告《迟来的爱》)。继续推荐与地产关联度较高的厨卫产业链,以及新冷年迎来新补库周期的空调产业链龙头。

    (4)长线投资,不要对白马失去信心。老板电器的阶段压力大,但是公司竞争力突出,长期来看仍能保持行业领先地位。

    风险提示:金融监管进一步收紧、货币政策转向的风险。

    华帝品牌升级显效:华帝2017Q4单季度业绩YoY 56%。我们认为,公司业绩高增长,除了受益于三四线市场的消费景气,还因为华帝不断推出高端新品,降本措施初见成效,主营产品实现量价齐升。可供佐证的是:

    (1)经推算,华帝2017Q4单季度净利润率为11.9%,同比提升1.6pct。

    (2)根据中怡康数据,2017Q4单季度,华帝油烟机与燃气灶的终端零售价YoY 13.8%/11.8%,而同期油烟机和燃气灶的行业零售价YoY 10.9%/11.4%。我们假设公司Q4单季度所售产品的出厂价提价幅度与终端零售价提价幅度相同,经推算,2017Q4华帝主营产品销量YoY 14.2%。考虑到公司主营结构不断优化、2017年三四线地产热销对销售的提振作用,我们预计华帝业绩高增长或将延续。

    老板阶段承压,长跑仍看白马:老板电器2017Q4单季度收入和业绩增速低于市场预期,我们分析,主要原因为:

    (1)一二线地产调控滞后影响公司烟灶销量。

    (2)2017H2公司对电商渠道提价,致线上销量有所下降。

    (3)原材料价格高位横盘,公司提价幅度较小。根据中怡康数据,2017Q4老板油烟机/灶具零售价格同比提升6.4%/6.7%,低于行业整体提价水平10.9%/11.4%。考虑到目前厨电行业竞争格局良好,老板电器拥有较好的品牌美誉度及竞争力,我们预计公司仍能保持厨电行业的领先位置。

    投资建议:我们继续看好家电板块,重点强调三四线市场逻辑,结合估值,重点推荐美的集团(治理完善,并购KUKA)、格力电器(低估值空调龙头,自建渠道布局三四级市场)、浙江美大(集成灶兴起,加大营销力度)、华帝股份(管理改善,定位升级)。

    风险提示:原材料价格大幅上涨,地产下行超预期。

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